从事商品和货币交易就像套利业一样，一个优秀的企业要进行成败参半的投资并且有时要承受巨大损失。但阿伦公司的转型也说明，在大机构进行改革是多么得困难。哈佛大学商学院的一位教授米歇尔·波特认为，规模庞大的公司所以会破产，是因为他们一旦成功后，就满足于自己的成就，固步自封，结果沉舟侧畔千帆过。阿伦公司的情况就是这样，它一度失去了战略动力。但即使有有效的经营模式和有干劲的战略思维模式，一个公司也需要有一个运作的架构，一个能够吸引有才能的人并把他们安排到可以让他们施展才能的位置的机制以及一种人们在工作中相互支持和配合的企业文化。
但也许对阿伦公司来说最重要的管理问题是，重塑业务的思路主要还是来自在那里工作的员工，这一事例证明了我的职业经验即：在一个企业第一线工作的人经常对发生的事情以及如何应对比企业高层更为了解。我们在阿伦公司的成功进一步证明了瑞·扬和迪克·蒙希尔的建议：要进行最有效的管理，我应该大胆放手，让自己身边围绕着精明强干的人，听取他们的意见和看法，小心对待他们所关注的问题和他们个性的怪癖——就像他们不得不小心对待我的关注和个性一样。
根据鲍勃·斯特劳斯的建议，民主党邀请我在华盛顿主持他们1982年的国会竞选晚宴。因为从来没有做过这样的事，我不知道自己是否能够募集到足够的资金。我没有马上应承下来，我想弄清楚我个人募集到多少资金会被视为是成功。我所请教的人说了一个10万美元的数。这样我便打电话给佛罗里达的一位亲戚和他的合伙人，这位亲戚曾根据我提供的套利建议挣了很多钱。他和他的合伙人说他们每人出20000美元。根据法律规定我也可以捐款20000美元，再加上我打听到其他一些捐款来源，这样我觉得肯定能够募集到的钱接近了10万美元，因此我便答应下来主持晚宴。结果这次晚宴非常成功：我自己募集到了10万多美元，而整个晚宴募集到的资金有100多万美元——在当时这可是一笔非常大的数目。鲍勃·斯特劳斯对我说，主持这样的晚宴会使人们对主持人在党内的地位刮目相看。他说的没错。不久，沃尔特·蒙代尔和约翰·格伦都请我帮助他们进行1984年的竞选。
我从根本上认为，里根政府的预算赤字对未来的经济状况造成了严重威胁，我们迟早会为此付出代价。我记得我在1980年代末的一次众议院民主党议员团会议上提出过这一问题。巴尼·弗兰克（来自马萨诸塞州的民主党人）尖锐地反驳说，虽然我对赤字问题已经关注了一些时间，但经济仍在持续理性地增长。我回答说，经济规律会发挥作用的。市场发挥作用的时间是复杂的，但在某一时间点将会不可避免地发生——的确，以后不久就发生了。
许多保守派人士也有这样的担忧。当时担任里根经济顾问委员会第二任主席的著名经济学家马丁·费尔德斯滕强烈反对大规模的预算赤字政策，但他的反对没有成功，而他也在里根第一任期临近结束时辞职。高盛公司备受尊敬的首席经济学家加里·温罗斯基说，他认为里根的经济政策是自胡佛以来最糟糕的。当时，一些保守派人士认为，在减税的同时应当减少政府开支。但那样就需要制定一项减税计划，而两党都不可能支持这样的计划，尤其是在国防和社会福利支出正在迅速上升时期。另一种观点认为，减税会造成经济足够的额外增长，反过来又增加了收入，乔治·布什在他1980年的总统初选时提到了这一观点，他称之为“伏都经济学”——我认为这种观点是正确的。
里根政策令我最关心的另一方面是没有解决国家的社会问题，其中许多问题明显地恶化了。大约在那个时候，我读了肯·奥勒特的书《下层社会》。奥勒特用生动的笔调，描绘了贫穷在一代代人之间的循环。这部书集中表现了我对这一问题的许多想法——尽管后来，当我在民主党政府工作时，我听说“下层社会”已经是个政治上不正确的词（我被告知，可以被人们接受的替代说法是“生活在农村和都市贫困地区的人”）。
70年代我在位于哈莱姆中心地区被称为“第28 区社区委员会”的一个邻里团体会议上直接感受到了市中心贫民区的问题。为了了解这些问题，我见到了负责这一地区社区联系的非裔美国人警官沃伦·布莱克 。沃伦身材高大魁梧，非常有个性，他在这个社区关系很多，也极其关心社区所遇到的问题。他的妻子家在附近经营一家生意很好的殡葬公司已有很多年，沃伦家临近一幢大的维多利亚式房子。下班时，沃伦有时开一辆殡葬车。朱迪和我曾到他们家吃过一次晚饭。客人当中有一位是来自巴布亚新几内亚的政治活动家，他建议高盛公司资助他们国家发动一场革命，作为交换，我们公司可以在这个国家的虾和木材方面得到回报。我对这个话题不感兴趣。我在第28区社区委员会的所见所闻使我有了一种更直接的个人感受，一个像美国这么富裕的国家却不为成功解决代代相传的贫困提供资源，这是错误的。我对这些问题了解得越多，我就越相信，如果得到适当的支持，是存在有效的办法的。我也开始相信，市中心贫民区的问题极大地影响着我们所有人——不管我们在哪里住或收入有多少——通过犯罪、公立学校的恶化、社会病的代价以及大量的人口没有条件发挥其潜力而丧失生产力。认为富裕可以独享是幻想。
那些经历有助于解释为什么我是民主党人。如果你把我关于公共政策问题的看法集中起来，任何政治标签对我都不适用。实际上，我的许多观点，例如，财政规范对我们国家未来发展的重要性，美国在贸易自由化、贫困、环境和恐怖主义等全球问题上的领导作用对我们自身福祉的核心作用，等等，真的与任何政治阵营都不完全吻合。但当我从中心朝两个方向看时，我发现民主党方面对我关注的问题的呼应更大，我认为民主党一直更致力于利用政府作用来满足中下层收入人们的需要，而市场在本质上不会适当地解决这些问题。
然而，我的看法并不一定与和我有同样关注的人完全一致。大约二十年前，我听说参议员特德·肯尼迪（来自马萨诸塞州的民主党人 ）发表了一个讲话，呼吁推行一整套政府计划，我感到这些计划值得推行。该讲话影响非常大，广为流传。但我虽然非常赞成肯尼迪的目标，而且尊敬他推进这些目标的承诺，但我觉得困惑，我们如何在财政上实施这些计划呢？一些支持解决社会问题及其相关计划的人所关注的焦点——而不是为这些计划提供资金的手段——让我感到困扰。1984年我之所以深深地参与了总统选举，是因为相信，我们需要一位把肯尼迪的社会关注和财政责任感结合起来的总统。
沃尔特·蒙代尔似乎是位合适的人选。我通过他的竞选总管、前白宫助理吉姆·约翰逊（他后来担任了凡尼美公司的CEO）见到了蒙代尔。通过吉姆，我也见到了蒙代尔竞选班子的财政主管、对华盛顿事务非常精通的迈克·伯曼。随着我对蒙代尔的进一步了解，我认识到他看起来非常实际，既有对缓解贫困人口处境的著名承诺，还有对我们日益增长的财政不平衡的深深忧虑。当蒙代尔竞选班子的人邀请我担任他在纽约州竞选办公室财政主管时，我答应了。其实，最初我有些犹豫，因为我再一次想弄清楚我募集到多少钱可以被认为是成功。
尽管我在蒙代尔的班子里的位置主要是募集资金，但我与吉姆·约翰逊、迈克·伯曼和其他人在竞选中的谈话经常涉及经济政策和政治。有些人喜欢歌剧，有些人喜欢棒球，我则喜欢政策和政治。在我的思想深处，我也知道自己希望如果出现合适的机会，去白宫工作。
在蒙代尔竞选失败后，民主党内弥漫着暗淡气氛。人们普遍认为民主党存在问题，需要重新评价其方向。有些人认为它受到劳工组织和利益集团的支配，应该采取更中间的立场，采取更好的政策、吸引中产阶级选民。其他人的看法正相反——认为注意力应放在他们所说的具体问题上。我记得有一次在罗杰·艾尔特曼家里吃晚饭时的讨论。罗杰·艾尔特曼是华尔街商人，曾在卡特政府中任职，也曾和我一起在蒙代尔的竞选班子中工作。两位政治战略家汤姆·唐尼龙和已故的科克·奥汤尼尔也在那里，还有我在高盛公司的同事雅格布·戈德菲尔德。那次谈论的焦点是，里根的立场过于简单，称不上是严肃的政策，但却简明扼要，政治上很高明：打击共产主义，减税，缩小政府规模。怎样把真实反映问题复杂性的观点设计得能够引起政治反响，以回应里根的这种简单化的竞选方式？到晚餐结束时，没有人提出任何有希望的想法。从那以后，围绕着这个同样的复杂问题，我参加过许多这样的对话。
这次大选在高盛公司内部也产生了影响。1985年，约翰·怀特海辞去公司内的职务，旋即在国务院担任了舒尔茨副手，剩下约翰·温伯格成为惟一的资深合伙人。同一年，斯蒂夫·弗里德曼和我担任了固定收入部的两主任。我们俩年龄差不多大，而且大约是同时离开律师事务所进入高盛公司的，当时很少有人这样改行。斯蒂夫和我成了搭档，并在两年内先后进入公司管理委员会，我们在一起做客户的许多业务和公司事务。斯蒂夫曾经是全国摔跤冠军，是一位相当保守的共和党人（更令人惊奇的是，斯蒂夫在乔治·布什政府的第三年任期刚开始时担任了后来我在克林顿政府刚就职时的职位）。尽管我们之间有很多分歧——也许是尽管我们之间有很多相同之处——我们在25年的时间里在一起工作得很愉快。
高盛公司固定收入部从事所有种类的利息支付手段（Interest…Bearing Instruments）的交易——政府公债、公司债券、高利率债券、抵押证券、固定收入期货、期权以及其他衍生物。业务量非常大，而且风险也大。我们到固定收入部后不久，交易操作就出现了严重问题。我们的交易商有大量的、依靠举债经营的债券，其中许多是不能立即兑现的，这意味着即使相对于上次交易价格给出很大的折扣，也无法卖掉它们。随着亏损的增加，斯蒂夫和我想弄清楚该怎样处理这种问题。
我趋向于在三种范畴内思考固定收入交易，虽然任何一种单独的交易或证券通常都涉及两种甚至所有三种范畴。首先是流动交易。交易商作为市场的竞标方从客户那里买进并作为供货方卖出，赚取中间的差价。其次是根据市场的短期方向进行的方向性交易。交易商希望经济增长势头弱一些或股市跌一些，以促使债券价格更高一些。所以，他以98。25美元买进而以99美元或更高的价格卖出。第三是相关交易（Relative Value Trade），或者固定收入套利（Fixed…Ine Arbitrage）。交易商根据价值模型、历史经验和判断认为，这两种不同证券之间的关系不正常，有可能会回归正常；例如，5年期的财政部债券以异乎寻常的折扣与10年期的债券交易。所以，你预计它们之间的价格关系将会恢复正常，所以买进相对便宜的债券而卖出相对昂贵的债券。
相关交易是固定收入部出现的麻烦的核心。因为交易商没有重视当时正在出现的极其不可能的市场情况下这些证券会如何变化，债券和衍生工具之间开始以意想不到的方式互动。斯蒂夫和我在这一领域都不是专家，所以我们对此迷惑不解并不令人奇怪。但进行这些债券交易的人也没有完全弄清楚这些变化而且正在困惑之中。你来上班时脑子里想着“我们亏了很多钱，但最糟糕的事仍在我们身后。现在我们该怎么办？”然后又会出现一个新问题。我们不知道如何阻止这一进程。
第二部 第2节
我们已经亏了1亿美元。现在看这不算什么大数目，但在当时，这可是非同小可的一笔钱。而且这还不只是当时的损失，还是一个这些损失对将来意味着什么的问题。你没有任何办法知道一种急剧的下跌何时会停下来或者下一段时间情况会不会更糟。固定收入部在高盛公司总的赢利中占非常大的比重。突然间，我们最大的交易活动出了问题，而且我们还不知道为什么，或者将来会发生什么。
斯蒂夫和我走进交易厅，说到：“大家都坐下来，想法弄清楚我们还持有什么。如果我们还持有我们不应当有的头寸，我们就卖掉它们。”除使大多数交易商不愿承受亏本的心理因素外，我们很快弄清楚，他们并没有充分预计到如果形势发生重大变化这些证券会有什么反应。其中很多债券内含有期权。举一个简单的例子，该公司正在进行抵押证券交易，这些债券表示人们为购买住房而获得的贷款。随着利率的下降，人们通过再融资，使原来13％或14％的抵押贷款利率变成9％和10％。这说明我们的债券随着利率的下降而升值而且在某些情况下被过早地偿付了——造成了我们在原来由财政部债券对冲的头寸上的损失。类似的问题影响了公司债券。随着利率的下降，债券价格上升到公司发行者可能会实施早赎条款（Call Provisions）的程度，这一条款通常是指为了以更低的利率再融资而买入一种已发行的债券的权利。当一种债券的价格是80美元的时候，人们往往忽视了借款人以102美元赎回这种债券的权利。而当债券市场显著回升后，早赎条款的确开始减少原来预期的红利，与此同时，已卖空的头寸升值，造成了净亏损。我们所碰到的事反映出人们性格中一种不同程度存在的趋向，即对可能性很小但潜在的非常有破坏性的环境下会发生的事没有给予充分的注意。
1986年债券市场损失的另一个教训——我是通过早些年在套利业务中的失误吸取的——是不仅要考虑在每一笔交易中获利的成